De beslissingen die in de nacht van zondag op maandag zijn genomen als reactie op de crisis in de eurozone zullen de geschiedenis ingaan als het begin van een nieuw tijdperk. Er werd een duidelijke lijn in het zand getrokken met als boodschap dat de eurozone moet blijven bestaan en dat om die reden er moet voor gezorgd worden dat overheden die hun schuld niet op een normale manier, d.w.z. op eigen kracht, kunnen financieren hulp zullen krijgen om de nodige middelen aan te trekken. Verschillende elementen verrassen in gunstige zin in wat uit de bus is gekomen. Er is de enorme omvang van het pakket (EUR 750 mrd), de soepelheid waarmee men de betalingsbalansfaciliteit (EUR 60 mrd) zal kunnen inzetten, de grote bijdrage van het IMF (EUR 220 mrd), de liquiditeitsverstrekking van de ECB naar de geldmarkt toe, het reactiveren van USD swaplijnen met de Federal Reserve. Wat echter het meest in het oog springt zijn de Europese leningfaciliteit (EUR 440 mrd) die wordt gecreëerd en vooral de mogelijkheid van de ECB om overheidsobligaties te kopen.
Het belang van de Europese leningfaciliteit reikt veel verder dan het louter ter beschikking stellen van geld. De facto wordt hier een bepaalde vorm van solidariteit gecreëerd: staten in geldnood krijgen hulp van de overige lidstaten, die meer lenen dan voor hun eigen behoeften nodig is om het dan verder te kunnen lenen aan eerstgenoemde. Solidariteit ook qua budgettair beleid, waarmee ik bedoel dat de lidstaten die als geldschieter optreden in feite, via de voorwaarden die aan de kredieten verbonden zijn, mee de handen op het stuur (en de voet op het rempedaal) zullen houden in de landen met een aanzienlijk tekort.
De grootste verrassing was echter de beslissing van de Europese Centrale Bank om zich bereid te verklaren overheidsobligaties te kopen. Voor alle duidelijkheid: het gaat hier om gesteriliseerde interventies, d.w.z. dat de aankopen van overheidsobligaties zullen worden gecompenseerd door een verkoop van activa op de balans van de ECB teneinde de balans niet in omvang te laten toenemen (men zal dus geen geld hoeven te drukken om de overheidsobligaties te kopen: geen kwantitatieve versoepeling dus), maar dit neemt niet weg dat de maatregel enorm effectief kan zijn. Bij kwantitatieve versoepeling poogt, zoals in de VSA en het VK het geval was, de centrale bank de lange rente naar beneden te duwen door de aankoop van overheidsobligaties met nieuw gedrukt geld. In het geval van de ECB zal deze de rentespread tegenover Duitsland van een land met financieringsproblemen doen dalen, wat economisch analoge effecten heeft als bij kwantitatieve versoepeling (namelijk lagere rente, zij het niet in Duitsland).
De beslissing was verrassend om velerlei redenen. Eén, Jean-Claude Trichet had vorige donderdag nog gesteld dat aankopen van overheidsobligaties door de ECB zelfs niet in overweging waren genomen. Twee, sommigen zullen dit toch beschrijven als een ECB die risico’s neemt met de inflatie (waar men toch even moet stilstaan bij de alternatieven indien de crisis van vorige week had aangehouden…). Dit argument houdt echter weinig steek omdat de aankopen gesteriliseerd zullen worden. Bovenal houdt de belissing echter in dat de ECB een lijn in het zand heeft getrokken. Deze beeldspraak wordt vaak gebruikt wanneer men het heeft over wisselmarktinterventies: de centrale bank komt tussen, op een vastberaden manier en stuurt daarmee een signaal van “stop”. Tussen haakjes, gesteriliseerde interventies komen ook uit het wisselmarkttaalgebuik.
Ik gebruik het beeld van de “lijn in het zand” met opzet. De ECB heeft nu de mogelijkheid om tussen te komen in de markt van overheidsobligaties. Er is dus een “aankoper in laatste instantie” en het besef dat die rol nu bestaat zou al voldoende moeten zijn om de volatiliteit in de markt, het gevaar op speculatieve golven, op een vicieuze cirkel, op het ontstaan van illiquiditeit omdat niemand nog wil kopen, op besmetting van het ene land door het andere, aanzienlijk te beperken. Het besef dat die rol bestaat is eigenlijk al voldoende, m.a.w. dit vergt niet het inzetten van gigantische middelen: de dreiging vermindert de noodzaak tot actie.
Met de beslissingen van voorbije nacht zijn de obligatiekoersen de facto een onderdeel geworden van de doelfunctie van de Europese Centrale Bank, iets waar we ons met het oog op de stabiliteit van de Europese economieën enkel maar om kunnen verheugen.
William De Vijlder
10 mei 2010
Reacties