Gisteren was ik in London. Bij het verlaten van metrostation Bank zag ik op weg naar ons kantoor een lantaarnpaal met daarrond ruikers bloemen. Aan de paal was een bordje bevestigd waarop gekrabbeld was "In living memory of the boom economy". Voorbijgangers namen foto's met hun GSM. De werknemers in de City hebben duidelijk een bijzondere manier om hun frustratie en teleurstelling over de neergang af te reageren. Zo'n bordje trekt dan wel de aandacht maar indien je er even bij stilstaat is het duidelijk dat het wel een loopje neemt met de realiteit. Daarmee wil ik niet ontkennen dat we in een recessie-omgeving zitten maar dit duidelijk willen maken met een soort grafornament houdt in dat men voorbijgaat aan het feit dat binnen een aantal jaar de economische motor weer sterk zal draaien, dat men zich opnieuw zal zorgen maken over inflatie enz. Goede en slechte tijden volgen elkaar nu eenmaal op met een bepaalde regelmaat, dit is al eeuwen zo en het zal in de toekomst niet anders zijn. Voor beleggers in aandelen en ondernemingsobligaties is dit natuurlijk een uitnodiging om voldoende ver in de toekomst te kijken en te rekenen op het cyclisch karakter van de ondernemingsactiviteit.
De realiteit is ingewikkelder. Het is alsof we een bergwandeling maken in de vroege ochtend: we hebben net de berghut, van waar we de volgende top konden zien, verlaten maar bij de afdaling naar het dal komen we in de mist waardoor we niet weten hoe diep en breed het dal is, noch welke hindernissen we er zullen aantreffen. Wat dit laatste betreft kunnen we gerust stellen dat de beslissingen van het voorbije weekend (garanderen in tal van landen van interbankendeposito's; overheden die in het kapitaal van banken stappen, wat nu ook in de VSA is gebeurd) reeds heel wat hindernissen hebben opgeruimd: de interbankenrente is iets gedaald en de verzekering tegen kredietrisico is een stuk goedkoper geworden. De spectaculaire stijging van de beurzen was vanzelfsprekend geen verrassing omdat beleggers de probabiliteiten hebben herschikt: het catastrofescenario werd vermeden dankzij het optreden van de autoriteiten (hoedje af voor de Eurozone en het VK in dit verband), dus logischerwijze kan men nu een hogere waarschijnlijkheid kleven op minder dramatische uitkomsten. De reactie op de aandelenmarkten gisteren in de loop van de namiddag illustreert echter heel goed de opeenvolging van paniek (vorige vrijdag), euforie (maandag) en "wat nu" (gisteren). De twijfel is weer binnengeslopen. Dit heeft te maken met de vrees over de impact van de kredietschaarste (het is kenschetsend dat H. Paulson reeds heeft laten verstaan dat hij verwacht dat banken die genieten van een kapitaalinjectie hun leningvolume zullen uitbreiden; eenzelfde signaal komt uit het VK) en de vrees voor een nieuwe golf van "de-leveraging" van hedge funds met gedwongen verkopen tot gevolg. De snelheid waarmee de munten van groeilanden zijn gedaald (Mexico gisteren als jongste voorbeeld) en de terugval van de autoverkopen zijn twee illustraties tussen vele dat we eerst nog door een economisch "zuiveringsproces" moeten. Risico-afkeer regeert en de lijst van goedkope activacategorieën wordt langer en langer.
De bodem
We hebben een keerpunt in de aandelenmarkten bereikt. Dit standpunt is niet gebaseerd op een positieve visie op de economische vooruitzichten, maar wel op de observatie dat van de vier trends die in de komende maanden de beurzen beïnvloeden, er drie positief scoren.
De eerste trend betreft de daling van de grondstoffenprijzen. Deze is al een tijdlang aan de gang en zal vanwege de wereldwijde groeivertraging aanhouden. Voor het beleggerssentiment is dit positief. Voor de economie heeft een dergelijke daling een gunstige invloed op de koopkracht en de inflatie.
De tweede trend betreft de liquiditeit in het financiële systeem. De nooit geziene, internationaal gecoördineerde maatregelen om de banksector overeind te houden en opnieuw te doen functioneren-in het bijzonder de beslissing van tal van overheden om de interbancaire deposito's te garanderen-hebben hun effect niet gemist. Sinds meer dan een week neemt de argwaan tussen banken af, daalt de interbancaire rente en circuleert het geld weer in het economisch "buizenstelsel".
Ten derde wordt de daling van de beleidsrente ook een mondiale trend. Andere centrale banken zijn de recente, gecoördineerde monetaire versoepeling door onder andere de Federal Reserve, de Bank of England en de ECB gevolgd. Meest recent was dat nog in India, waar we een renteverlaging van liefst een vol procent te zien kregen. Deze dynamiek zal aanhouden en we zullen er nog van opkijken hoe ver de korte rente daalt. Zelfs in de eurozone zijn de laatste hindernissen weggeruimd, nu de ECB voorziet dat de inflatie in de tweede helft van 2009 onder de 2% zakt.
De vierde trend krijgt nog altijd een negatieve score. Het economisch momentum gaat verder bergaf en zal de winstverwachtingen meeslepen. Op korte termijn staat dit echter een beursrally niet in de weg. Iedereen weet intussen wel dat het economisch slecht gaat. De vraag is alleen hoe diep de recessie wordt en hoe lang ze duurt. Het antwoord zal pas heel geleidelijk komen.
Intussen kan de beurs stijgen op basis van de drie genoemde positieve trends. Ik was vandaag bij ons Europees aandelenteam in Parijs en sprak daar met de verschillende beheerders. De algemene teneur was dat de waarderingen, zowel voor de markt (top-down) als op bedrijfsniveau (bottom-up), toch wel heel attractief zijn geworden. Een andere reden voor een beursrally is doodeenvoudig de vaststelling dat de markt oververkocht is.
In dit verband citeer ik graag mijn Amerikaanse collega Larry Marks van ons asset allocation team: "De S&P (index) noteert nu 26% onder zijn 200-daags (40-weken) voortschrijdend gemiddelde. Historisch gezien resulteerde zulke divergentie in het slechtste geval in een sterke rally of in het beste geval in een einde van de 'berenmarkt'". Laat ons tot nader order mikken op een goede rally.
Geplaatst om 13:39 in William's Weekly Comments | Permanente link | Reacties (5) | TrackBack (0)