WILLIAM DE VIJLDER Blog - en francais

Voyons le bon côté des choses

Aujourd’hui, je me suis rendu à Dublin pour participer à plusieurs réunions avec des clients. La tristesse qui se lisait sur leurs visages à mon arrivée n’était pas due au mauvais temps, mais aux prévisions que venait de publier un institut de recherche irlandais annonçant que l’Irlande entrerait cette année en récession. Les Irlandais sont toujours très curieux de connaître le point de vue des étrangers sur leur économie (ce sont eux aussi qui m’ont demandé quelles étaient mes prévisions concernant le prix du lait… C’était bien la première fois de ma vie qu’on me posait ce genre de questions) et je les ai rassurés en leur disant que les choses n’iraient sans doute pas jusque-là. Il n’empêche que les Irlandais sont à tout le moins confrontés à un défi : le boom de l’immobilier, qui avait atteint des sommets, a été suivi d’un décrochage très net ; par ailleurs, les banques locales ont de nombreux prêts hypothécaires sur leurs bilans et elles se posent à juste titre des questions sur la qualité de ces actifs ; enfin, n’oublions pas que la fermeté de l’euro pèse sur leur compétitivité.

Comparés à ceux du Vietnam, les problèmes irlandais sont peu de choses. Le Vietnam a non seulement assisté à l’écoulement de son marché boursier, mais également de son marché immobilier. Le taux d’inflation atteint 25%, affirme le Financial Times, et la monnaie locale est sous pression. Les Vietnamiens estiment que, dans ces conditions, l’or est une valeur refuge, ce qui leur vaut l’honneur d’être actuellement du plus grand marché mondial de lingots d’or, comme quoi un petit pays peut être grand dans certains domaines ! Mais cette issue est à présent refermée à l’initiative des autorités : les importations d’or sont dorénavant interdites en raison de la pression exercée sur la balance commerciale. Ironie du sort : ce pays était encore récemment le favori des spéculateurs. Preuve que la chance peut tourner. Du reste, il apparaît que de plus en plus de monnaies asiatiques sont maintenues sous pression par l’effet combiné d’une inflation élevée et de taux trop bas (ce qui dénote une politique monétaire trop conciliante). Il est dès lors probable les banques centrales resserreront la vis.

Plus près de chez nous, seule la « déprime » était récemment d’actualité. L’Europe est entrée en stagflation. Pour les jeunes analystes, il s’agit d’un mot nouveau. L’âge se fait certes sentir lorsqu’il faut leur expliquer que dans les années 70, cette contraction des mots « stagnation » et « inflation » désignait le climat économique qui a suivi le premier choc pétrolier. L’histoire se répète mais à quelques différences près: la cause n’est plus la même (pas de boycott pétrolier, mais simplement une demande en forte progression) et le phénomène n’est plus aussi aigu qu’il y a trente ans. Cependant, les raisons sont suffisantes pour susciter l’hésitation des investisseurs. Les mauvaises nouvelles en provenance du secteur financier renforcent leur conviction : les déclassements sur les notations des assureurs d’obligations américains et la perspective de pertes sur le crédit à la suite d’un ralentissement de la croissance ont déclenché une nouvelle vague de ventes d’actions bancaires. Même Goldman Sachs, modèle du succès des banques d’affaires, a annoncé des licenciements. 

Dans toute cette agitation, il est pourtant bon de jeter un coup d’œil sur les valorisations boursières. Bon nombre d’actions affichent des rendements sur dividendes très attrayants et supérieurs aux rendements obligataires. Ainsi, il sera en outre possible de profiter sans effort du redressement des cours, qui interviendra tôt ou tard lorsque les investisseurs verront à nouveau le bon côté des choses. À moins d’avoir besoin d’argent à court terme ou de nourrir d’immenses doutes sur le maintien futur des dividendes, cette stratégie vaut la peine d’être considérée par les (tristes) temps qui courent.

William De Vijlder

Une question de crédibilité

Le récent changement de ton de la BCE et de la Fed (« il faut combattre l’inflation ») continue d’alimenter les discussions sur les marchés. Chez les professionnels, cette inflexion a entraîné une réaction excessive : les prix du marché intègrent déjà trois hausses de taux de 25pb par la BCE au cours des douze prochains mois et un relèvement de 1 pour cent au total des taux de la Fed au cours de la même période. Qui va croire cela ? Très peu d’analystes à coup sûr, et avec raison. Pourquoi dès lors une réaction aussi brutale ? L’explication réside dans le changement radical des anticipations. Jusqu’il y a peu, les marchés comptaient sur une baisse des taux de la BCE dans un avenir assez proche. Dans cette optique, nombre d’investisseurs ont dès lors acheté des titres à court terme, sachant qu’une baisse du taux directeur de la banque centrale s’accompagnerait d’une hausse du cours de ces titres. Les récentes déclarations de Trichet et de ses collègues ont contraint les investisseurs à revoir cette stratégie, ce qui a provoqué des ventes massives et tiré les rendements vers le haut. La question plus fondamentale reste celle-ci : pourquoi la BCE et la Fed adoptent-elles soudainement une position aussi agressive, alors qu’entre-temps les données macroéconomiques ne sont guères plus enthousiasmantes. Tout est en fait une question de crédibilité, un concept qui, depuis son apparition dans les manuels d’économie a eu une incidence fondamentale sur la manière dont les économistes appréhendent le monde. Dans la vie quotidienne, nous sommes du reste très fréquemment confrontés à des problèmes de crédibilité : un chien qui aboie beaucoup, mais ne mord jamais n’inspirera plus confiance à la longue; de même, les caméras radars finiront par perdre leur effet dissuasif chez les automobilistes lorsque ceux-ci se rendront compte que l’on a négligé d’y placer des bobines de films...Il en va de même avec les banques centrales. Leur tâche est de maîtriser les anticipations d’inflation en répétant sans cesse qu’un excès d’inflation est préjudiciable et qu’elles interviendront en cas de risque de dérapage. Si elles ne réagissent pas à l’annonce d’un tel dérapage, il est prévisible que leur crédibilité en sera affectée et que, lorsqu’une intervention sera réellement nécessaire, elles devront freiner d’autant plus énergiquement des quatre fers. Dans la zone euro, « l’artillerie » est en place, et le coup partira lorsque la BCE relèvera ses taux en juillet prochain. Cette intervention a lieu dans un contexte d’agitation sociale grandissante, émaillé de grèves et de manifestations dans plusieurs pays. L’hebdomadaire allemand Wirtschaftswoche faisait allusion en première page de son dernier numéro au 60^e anniversaire de l’économie de marché en ajoutant à regret qu’il n’y avait pas de quoi se réjouir. Un autre magazine allemand, Der Spiegel, s’exprimait de manière encore plus dramatique et parlait d’une atteinte à notre bien-être. Les périodes de vache maigre s’accompagnent traditionnellement d’une lutte pour la plus grande part du gâteau. L’effet d’appauvrissement résultant de la cherté du pétrole réduit la taille du gâteau ; de ce fait, la lutte pour la cerise est d’autant plus impitoyable. Dans ce contexte, l’investisseur en actions ferait donc bien de se préparer à une pression accrue sur les marges bénéficiaires.

William De Vijlder

Les colombes, une espèce menacée

Les mauvaises nouvelles ont été légion la semaine dernière. Le taux de chômage est tout d’abord reparti à la hausse aux États-Unis. Ensuite, après avoir procédé à une révision à la baisse de la qualité de signature de trois banques d’affaires en début de semaine, l’agence de notation Standard and Poor’s a rétrogradé celle de Ambac et MBIA, deux sociétés chargées de l’assurance d’obligations (au cas où l’émetteur serait dans l’impossibilité d’honorer ses engagements). Cette succession de déclassements a ainsi alimenté les craintes d’assister à un resserrement insidieux du crédit. À Paris, enfin, l’OCDE prévoit un affaiblissement de la croissance pour 2008 et 2009 tandis que les responsables de Francfort voient la vie en rose. Un de nos collègues sur place avait en effet rendez-vous fin mai avec trois directeurs généraux de la BCE. Selon eux, après un deuxième trimestre décevant, la croissance devrait suivre d’assez près la tendance à long terme. Ils ne perçoivent en outre aucun resserrement du crédit et sont moins pessimistes que le FMI en termes de dévalorisation des crédits et des obligations. Pas étonnant dès lors que Jean-Claude Trichet ait adopté une attitude de « faucon » jeudi dernier. À noter que, pour éviter tout malentendu, les faucons et les colombes sont des volatils auxquels se réfèrent volontiers les économistes, les faucons privilégiant une lutte ferme contre l’inflation tandis que les colombes économiques se soucient essentiellement de la croissance, quitte à prendre quelques risques vis-à-vis de l’inflation.

M. Trichet n’a pas été le seul à créer la surprise la semaine dernière et il s’agit aussi d’un revirement en matière de lutte contre l’inflation: ce thème cristallise en effet l’attention des banques centrales. Ben Bernanke a déclaré qu’il convenait de surveiller les conséquences d’un dollar faible sur l’inflation (lire: « je n’envisage plus de baisser les taux »). Les banques centrales d’Indonésie et de Thaïlande ont relevé leurs taux de 25 points de base, la Chine ayant étonnamment augmenté le taux de réserves obligatoires des banques à un sommet historique (il s’agit du moyen par excellence de maîtriser la croissance du crédit). La palme de la détermination et de la clarté revient cependant à la BCE dont le président a affirmé sa ferme intention de contrer l’impact de l’envolée des prix du pétrole et de l’alimentation par un relèvement des taux en juillet (malgré un ralentissement de la conjoncture déjà manifeste). Cette situation rappelle l’attitude de la Bundesbank qui, lors de la crise du SME relative au franc français au début des années’90, avait déclaré sans sourciller qu’elle envisageait une hausse des taux… Il semblerait effectivement que les colombes soient bel et bien menacées d’extinction.

De telles tentatives d’intimidations font naturellement froncer les sourcils des investisseurs. Pour l’exprimer en des termes plus footballistiques: faut-il maintenant rester sur la touche et tourner le dos au terrain? Quatre facteurs influencent principalement les cours boursiers: les taux d’intérêt et les anticipations dont il fait l’objet, la croissance bénéficiaire, la valorisation boursière et la confiance des investisseurs. Le premier et le troisième facteur (taux et valorisation) sont respectivement neutre et positif. Par ailleurs, les craintes concernant la croissance bénéficiaire ne font pas l’ombre d’un doute, ce qui explique que le pessimisme des investisseurs. Ces dernières semaines, nous avons réduit notre position sur les actions et nous en réjouissons. La question est à présent de savoir si l’économie américaine connaîtra le rebond prévu dans les prochaines semaines (grâce au cadeau fiscal de Washington DC) et remontera le moral des investisseurs.

William De Vijlder
9 juin 2008

3 milliards de sacs en plastique par jour

Vendredi dernier, à mon retour d’une semaine passée en Asie, durant le vol de nuit, j’ai vu le film Dan in real Life. Il s’agit d’un film américain dans lequel l’acteur principal, qui tombera par la suite amoureux de Juliette Binoche, est un veuf, père de trois filles. Au début du film, il fait le plein de sa vieille Mercedes en se disant : « there goes the college education of my daughters ». Pas mal vu de la part du scénariste pour un film qui a quand même déjà un an. Mais que dirait-il aujourd’hui ? L’essence coûte en effet de nos jours plus de 4 dollars le gallon dans bon nombre d’États américains. J’étais donc en Asie la semaine dernière : lundi à Tokyo, mardi à Hong Kong, de mercredi à vendredi à Shanghaï. La différence entre ces trois villes est frappante. À Tokyo, le calme règne malgré un va-et-vient continu. Hong Kong, une ville très organisée et très animée, où il ne reste plus un m² de libre pour construire, est en quelque sorte une ode au capitalisme, avec ses voitures coûteuses et ses magasins de luxe. Vient enfin Shanghaï : l’avenir. Chaque fois que j’y retourne, je compte les nouveaux immeubles de bureaux qui se sont dressés à l’horizon depuis ma dernière visite. Le progrès a un prix : mon hôtel était situé dans la tour Jin Mao à Pudong, le nouveau quartier de la ville (un marécage encore jusqu’en 1992 !). Dans un splendide immeuble de 85 étages, l’hôtel occupe les étages à partir du 54e. Il possède un atrium époustouflant sur 30 étages ; à l’image d’une coquille d’escargot. La vue sur la ville, en revanche, est moins remarquable à cause de la pollution atmosphérique. L’environnement devient en effet une préoccupation majeure en Chine. À partir du 1er juin, les sacs en plastique sont bannis des magasins. Consommation quotidienne : 3 milliards de sacs par jour…

Voici ce qui retient surtout l’attention des Chinois actuellement, dans l’ordre : le tremblement de terre, les Jeux olympiques et l’inflation. L’impact des Jeux olympiques ne peut être sous-estimé. Les responsables d’entreprises, comme le directeur de notre « joint venture » en Chine, ne peuvent pas quitter le pays et doivent être prêts à maintenir l’ordre. Même la bourse n’échappe pas à la vague olympique et le récent abaissement de la taxe boursière doit être interprété à la lumière de cet événement : nul ne songerait en effet à organiser les Jeux lorsque, dans le même temps, la population se plaindrait de la chute des cours boursiers.

L’inflation domine le champ de l’économie, bien plus que le ralentissement de la croissance, parce que la demande intérieure se maintient à un niveau très élevé. Il n’en va pas de même pour les exportations, qui accusent le coup. Ce sont principalement les PME chinoises qui sont dans l’impasse : augmentation du prix des matières premières, hausse des salaires et des coûts de la pollution, fléchissement de la demande américaine, et, enfin, aucune possibilité d’imposer leurs prix (en situation de preneur et non de fixeur de prix).

Par ailleurs, la demande intérieure devrait croître à un rythme plus lent. Les prix des produits alimentaires se stabiliseront au deuxième semestre, ce qui devrait déboucher sur une hausse des prix inférieure à l’année dernière. Ces développements ouvrent la voie à une hausse du prix de l’essence et à une diminution des subventions accordées aux raffineries de pétrole. La Chine suit à cet égard la même piste que les autres pays asiatiques (comme l’Indonésie par exemple). Somme toute une bonne nouvelle : le marché des produits pétroliers ne peut se stabiliser que si la croissance de la demande faiblit, en Occident comme en Orient. Une fois que la décélération de la croissance (provoquée par l’inflation qui affecte le pouvoir d’achat) sera nettement perceptible, des prises de bénéfices interviendront et se traduiront par une pression spéculative à la baisse sur le prix des produits pétroliers et partant, des matières premières en général. 

William De Vijlder
2 juin 2008

Merci!

Une semaine après le lancement de mon blog, je vous remercie de votre visite et/ou d'avoir déjà laissé vos commentaires. Vos questions et opinions sont les bienvenues pourvu qu'elles correspondent à notre politique éditoriale car ce blog est avant tout destiné aux passionnés qui tout comme moi veulent débattre et s'interrogent sur l'évolution des marchés financiers. A mon tour, je me réjouis aussi de vous lire....